Banki centralne stabilność widzą w złocie, kosztem dolara

Instytucje zarządzające rezerwami walutowymi cenią złoto za jego odporność na kryzysy. Uznają kruszec za dobre zabezpieczenie przed wysoką inflacją i widzą w tym szlachetnym metalu narzędzie dywersyfikacji swoich aktywów. I w najbliższym czasie nie zamierzają rezygnować z zakupów złota.

W ciągu trzech ostatnich lat (2022–2024) banki centralne na świecie kupowały co najmniej tysiąc ton złota rocznie. W porównaniu z poprzednią dekadą popyt ze strony tej grupy instytucji zwiększył się o 100 proc. Banki centralne deklarują dalsze zakupy w najbliższej i nieco dalszej przyszłości. Dla ekspertów to jeden z głównych powodów, dla których prognozują oni kontynuację trendu wzrostowego na tym rynku. Jakie są motywacje stojące za tym, że banki centralne inwestują w złoto?

Dlaczego banki centralne cenią złoto?

Na to pytanie odpowiada m.in. ankieta przeprowadzana co roku wśród przedstawicieli banków centralnych przez Światową Radę Złota (World Gold Council, WGC – międzynarodowe stowarzyszenie, którego członkami są najwięksi producenci złota i firmy zaangażowane w obrót kruszcem) wspólnie ze specjalizującą się w badaniach rynku i sondażach firmą YouGov. W ostatniej, dziewiątej edycji ankiety wzięły udział 73 instytucje (to rekordowa liczba), co również jest odbiciem zwiększonego zainteresowania banków centralnych złotem.

Wśród czynników, które decydują o tym, że banki centralne utrzymują złoto w swoich aktywach, najczęściej wymieniane są trzy. W 2025 r. 85 proc. ankietowanych instytucji wskazało, że ważną motywacją jest zachowanie notowań złota w czasie kryzysów. O 4 pkt. proc. mniej badanych instytucji stwierdziło, że szlachetny metal umożliwia skuteczną dywersyfikację portfela, a 80 proc. uznało złoto za aktywa dobrze zachowujące wartość w długim terminie, w szczególności w okresach podwyższonej inflacji.

Ponadto więcej niż 90 proc. banków centralnych reprezentujących rynki rozwinięte (developed markets) wskazało, że istotną motywacją jest dla nich historycznie wysoki udział złota w rezerwach walutowych, którymi zarządzają.

Motywacja potwierdzona doświadczeniami

Te same odpowiedzi znalazły się wśród najczęściej wymienianych powodów utrzymywania złota przez banki centralne także w 2024 r. Nie bez powodu. Wskazują na to doświadczenia ostatnich lat wynikające ze zmian notowań najważniejszych dla banków centralnych aktywów.

Jeszcze w 2023 r. banki centralne zmagały się z wysoką inflacją, która nawet w państwach wysokorozwiniętych wzrosła do poziomów dwucyfrowych, najwyższych od kilkudziesięciu lat. Jednym ze skutków ubocznych wysokiego tempa wzrostu cen była bessa na rynkach obligacji. Od sierpnia 2020 r. do października 2022 r. wartość indeksu Bloomberg US Treasury Total Return, obrazującego zachowanie cen amerykańskich obligacji rządowych, spadła o ponad 20 proc. Był to największy spadek notowań tej klasy aktywów przynajmniej od 1973 r., od kiedy wyliczany jest indeks.

Wcześniej obligacje amerykańskiego rządu uważane były za aktywa, które w niepewnych ekonomicznie czasach są bezpieczną przystanią. Tymczasem ich wysoka reputacja została nadszarpnięta. Dla banków centralnych zachowanie cen amerykańskich obligacji rządowych ma kluczowe znaczenie z punktu widzenia wartości ich aktywów rezerwowych. Dolar jest bowiem najważniejszą globalną walutą, z ok. 58-proc. udziałem w rezerwach banków centralnych. Większość tego kapitału jest ulokowana w obligacjach amerykańskiego rządu. W czasie, gdy ceny długu spadały, notowania złota pozostawały stabilne.

Ograniczona podaż

Bessa na rynku obligacji nie byłaby zapewne tak dotkliwa, gdyby nie wcześniejszy, gwałtowny przyrost podaży długu. Jak wynika z wyliczeń Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW), tylko w 2020 r., gdy w świat uderzyła pandemia COVID-19, globalne zadłużenie – publiczne i prywatne – wzrosło z 230 do 258 proc. PKB. W ten sposób długoterminowy trend, zgodnie z którym z dekady na dekadę zadłużenie świata rośnie, wyraźnie przyspieszył.

W ostatnich latach narastanie długu udało się zatrzymać w relacji do wielkości gospodarki przede wszystkim za sprawą podwyższonej inflacji. Na koniec 2024 r. globalne zobowiązania szacowane były na 251 bln dol., co stanowiło równowartość 235,5 proc. PKB. Jednak w najbliższych latach podaż obligacji, biorąc pod uwagę prognozy deficytów fiskalnych takich państw jak Stany Zjednoczone czy Niemcy, będzie utrzymywać się na podwyższonym poziomie. Bardzo trudno przewidzieć, czy nie doprowadzi to gwałtownych wahań cen. Sygnałem ostrzegawczym przed nadchodzącymi problemami może być postępująca przecena obligacji rządowych o najdłuższych terminach zapadalności, szczególnie widoczna w przypadku takich państw jak Japonia czy Francja.

Czynnik ryzyka wynikający z nadmiernej podaży nie dotyczy złota. Przyrost ilości kruszcu wynika z wielkości jego wydobycia oraz recyklingu. Z tych dwóch źródeł w ciągu ostatnich dziesięciu lat do obiegu trafiało każdego roku średnio niecałe 4,8 tys. ton złota. Wprawdzie rosnąca cena stanowi zachętę do uruchamiania nowych projektów wydobywczych, ale w dalszym ciągu nie jest możliwy gwałtowny wzrost podaży złota z roku na rok. W 2024 r. łączna produkcja szlachetnego metalu wyniosła 4957 ton i była wyższa niż pięć lat wcześniej o 1,4 proc. I nawet jeśli ceny złota spadają, to wzrost jego podaży nigdy nie pojawia się jako powód przeceny wymieniany przez ekspertów.

Dywersyfikacja ma uzasadnienie

Gdy bessa na rynku obligacji ustała, znaczący spadek wartości dotknął dolara. Trend, zgodnie z którym amerykańska się waluta osłabia, powrócił w 2025 r. We wrześniu Dollar Index, obrazujący wartość dolara wobec koszyka walut składającego się z euro, japońskiego jena, funta szterlinga, dolara kanadyjskiego, korony szwedzkiej oraz franka szwajcarskiego, spadł do najniższego poziomu od ponad trzech lat. Złoto, które z reguły porusza się w przeciwnym trendzie niż amerykańska waluta, w tym czasie zyskiwało na wartości. W ten sposób, z zachowania notowań ważnych dla siebie aktywów w kilku ostatnich latach, banki centralne otrzymały dowód, że dywersyfikacja posiadanych przez nie rezerw w kierunku zwiększenia udziału złota ma sens. Tę motywację mogą wzmacniać opinie niektórych ekspertów o nadwątleniu wyjątkowego statusu, jakim cieszyły się w ostatnich latach Stany Zjednoczone. Ich wyjątkowość oparta na solidnej gospodarce, niezależnych instytucjach i zaufaniu do rządu USA przejawiała się m.in. zwiększonym napływem kapitału na rynek finansowy. Tegoroczne epizody gwałtownego spadku cen akcji, obligacji i dolara pokazują, że ryzyko związane z posiadaniem amerykańskich aktywów wzrosło.

Znajduje to odbicie w polityce zarządzania rezerwami banków centralnych. W ostatniej ankiecie 45 proc. badanych instytucji zadeklarowało, że w ciągu najbliższych pięciu lat w umiarkowanym stopniu zmniejszy udział dolara w swoich rezerwach. Z kolei 28 proc. odpowiedzi wskazuje na znaczny spadek udziału aktywów denominowanych w amerykańskiej walucie w tym samym okresie. W 2024 r. rozkład odpowiedzi na te same pytania wynosił odpowiednio 49 proc. i 13 proc. W ciągu roku odsetek instytucji, które zamierzają ograniczyć udział dolara w rezerwach, wzrósł z 62 do 73 proc.

Z deklaracji banków centralnych wynika, że miejsce po dolarze przynajmniej częściowo wypełni złoto. Zwiększenie udziału szlachetnego metalu w rezerwach w najbliższych latach w umiarkowanym lub znaczącym stopniu zadeklarowało 76 proc. ankietowanych instytucji. To najwyższy odsetek w historii badania, o 7 pkt proc. wyższy niż jeszcze rok temu.

O pozytywnym nastawieniu banków centralnych do złota świadczy również rekordowo wysoki odsetek banków centralnych (43 proc.), które w pierwszej połowie 2025 r. zadeklarowały, że zwiększą udział złota w swoich rezerwach w najbliższych 12 miesiącach. Jednocześnie zapytane o nastawienie banków centralnych do złota, aż 95 proc. instytucji stwierdziło, że będą one zwiększać udział metalu w rezerwach. Innymi słowy: my złoto być może będziemy kupować, ale nasi konkurenci zrobią to niemal na pewno.

Kto kupuje złoto

Jak ocenili eksperci banku inwestycyjnego Goldman Sachs w opublikowanej w październiku analizie, podwyższony popyt na złoto ze strony banków centralnych, przede wszystkim reprezentujących gospodarki zaliczane do grupy emerging markets, utrzyma się przynajmniej przez najbliższe trzy lata.

„Naszym uzasadnieniem [tego poglądu – red.] jest to, że banki centralne rynków wschodzących mają znaczną niedowagę złota w rezerwach w porównaniu z ich odpowiednikami z rynków rozwiniętych i stopniowo zwiększają alokację w ramach szerszej strategii dywersyfikacji” – napisała w raporcie Lina Thomas.

Chiny, które dysponują największymi na świecie rezerwami walutowymi w wysokości ok. 3,3 bln dol., ulokowały w złocie mniej niż 9 proc. swoich aktywów. Tymczasem w Stanach Zjednoczonych, Niemczech, Francji czy Włoszech złoto stanowi ponad 70 proc. rezerw walutowych.

Ludowy Bank Chin (PBoC) jest jedną z najaktywniejszych instytucji na rynku złota. Z danych chińskiej Państwowej Administracji Walutowej wynika, że we wrześniu PBoC kupował złoto jedenasty miesiąc z rzędu, zwiększając swój stan posiadania o 40 tys. uncji (ok. 1,24 tony), do 2303,5 tony.

Coraz więcej złota w NBP

Odkąd pod koniec 2021 r. prezes NBP Adam Glapiński zadeklarował zamiar zwiększenia udziału złota w rezerwach walutowych Polski, krajowy bank centralny znajduje się w globalnej czołówce pod względem ilości zakupionego złota.

W 2023 r. NBP kupił 130 ton złota, ustępując pod tym względem jedynie PBoC. Po decyzji zarządu NBP o zwiększeniu udziału złota w rezerwach do 20 proc., w kolejnym roku w aktywach znalazło się dodatkowe 89,5 tony szlachetnego metalu. W 2024 r. żaden inny bank centralny nie kupił więcej złota. NBP jest liderem zakupów także w 2025 r. Z zestawienia World Gold Council, obejmującego dane do końca września, wynika, że polski bank centralny kupił 67,1 ton złota, zwiększając swoje zasoby do 515,5 tony. Na koniec października NBP posiadał już 530 ton złota o wartości 251 mld zł, co stanowiło ponad 25 proc. wszystkich rezerw dewizowych.

W obecnym roku, w którym cena złota wzrosła o ponad 50 proc., przekraczając po raz pierwszy w historii poziom 4 tys. dol. za uncję, NBP zebrał owoce swoich wcześniejszych decyzji. Od stycznia do końca października wartość posiadanego przez bank kruszcu wzrosła o ponad 90 mld zł, uwzględniając także transakcje dokonane w trakcie roku. We wrześniu zarząd banku centralnego podjął decyzję o kontynuacji tej polityki, deklarując zwiększenie udziału złota w rezerwach do 30 proc.

Jak wynika z wypowiedzi prezesa Adama Glapińskiego, motywacje związane z zakupami złota przez NBP są zbieżne z deklaracjami innych banków centralnych. Chodzi w nich o taką dywersyfikację rezerw walutowych, aby nawet w najbardziej niesprzyjających warunkach na globalnych rynkach finansowych gwarantowały one płynność płatniczą kraju.

Tomasz Jóźwik,
dziennikarz Dziennika Gazety Prawnej

partner